强化公开原则：“新证券法”重大修订评点（一）
2019年12月28日，第十三届全国人民代表大会常务委员会第十五次会议表决通过了新修订的《中华人民共和国证券法》（“新证券法”），新证券法将自2020年3月1日起施行。本次修订草案历经四次审稿，做出了包括全面推行注册制、专章规定投资者保护内容、强化违法处罚和相关机构法律责任等重大修订。证券法的基本原理在于通过公开的手段达到保护投资者的目的，本文着重评点本次修订如何回归公开原则这一基本原理。
一、让市场自由选择—“注册制”改革
从证券基本原理上看，发行证券的唯一条件是公开，即只要发行人能够真实、完整、准确地公开其经营、财务等全部信息，让投资者充分了解证券的真实价值，便可发行。但是，在本次修法之前，证券发行条件附加“政府核准”这一条件。通过本次修法，证券发行条件便从“公开”加上“政府核准”两个条件，回归至只要“公开”一个条件的基本原理上，开启了注册制的新纪元。
早在2013年11月，十八届三中全会即明确提出要实行股份发行注册制。经过五年左右时间的酝酿，经党中央和国务院同意，中国证监会于2019年1月28日发布《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》，由此开启了注册制的试点工作。
首先，针对“注册制”改革直接体现于新证券法第九条，该条规定了公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门注册。未经依法注册，任何单位和个人不得公开发行证券。证券发行注册制的具体范围、实施步骤，由国务院规定。
由此可见，公开发行证券领域将全部适用“注册制”，同时，也规定了“证券发行注册制的具体范围、实施步骤，由国务院规定。”在全面推行“注册制”的前提下，又允许国务院监管机构根据不同的证券市场及多样化的证券产品，在“注册制”实施过程中适时调整颁布相关的配套规则，为科创板、新三板的发行制度留下衔接空间，体现出了立法的灵活性与技术的成熟性。
其次，既然证券发行不必经过“政府核准”，而是将投资选择的权利交还给投资者，那么就有必要修订发行的条件，调整监管机构的监管内容。具体调整主要体现在以下四点：
（1）从“持续盈利能力”到“具有持续经营能力”，即监管机构不再关注发行人是否具备盈利能力，这明显更明显符合市场情况（第12条第（二）项）；
（2）从“财务状况良好；最近三年财务会计文件无虚假记载”到“最近三年财务会计报告被出具无保留意见审计报告”，即监管不再实质性地判断发行人的财务情况，而是一方面将这种判断责任落实到会计师事务所或证券机构等中介机构的责任上，另一方面，将监管机构的主观判断调整为客观标准，与“注册制”的要求相匹配（第12条第（三）项）；
（3）从“无其他重大违法行为”到“发行人及其控股股东、实际控制人最近三年不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪”，即进一步细化发行人合规的标准，具体列出犯罪种类范围；同时将控股股东、实际控制人纳入监管范围（第12条第（四）项）。
（4）相应调整监管部门的职责范围，即删除了原证券法中发行审核委员会的相关规定，明确了证券发行申请的注册由国务院证券监督管理机构或国务院授权的其他部门；公开发行证券申请可以由证券交易所审核，判断发行是否符合条件，是否完成了信息披露的要求。
二、发行之后的持续公开—信息披露制度
市场上证券产品品种纷呈，丰富多彩。证券法要求发行人把所有资料真实、准确、完整地公开出来，存放于指定地点，使得投资者能够自由地分析、比较、阅读。“注册制”强调的是发行公开而非政府核准，信息披露制度要求的是发行之后的持续公开。因此，信息披露制度保障了投资者在证券发行之后对发行人经营状况的知情权。新证券法对信息披露制度的主要修订要点如下：
（1）扩大信息披露的主体范围，既包括发行人，也包括法律、行政法规和国务院证券监督管理机构规定的其他信息披露义务人（第78条第1款）。
（2）提高了信息披露质量的要求，即真实、准确、完整，简明清晰，通俗易懂，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏（第78条第2款）。
（3）要求信息的披露保持境内外同步，即证券同时在境内境外公开发行、交易的，其信息披露义务人在境外披露的信息，应当在境内同时披露（第78条第3款）。
（4）完善了信息披露的内容，对发生可能对上市公司、股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司的股票交易价格产生较大影响的“重大事件”一词内涵进一步明确（第80条）。
三、公开的制度保障—投资者保护
健全的民事责任制度是实施“注册制”必不可少的前提条件。如果投资者不能通过便利的诉讼请求损害赔偿的时候，他们就不能真正地作为证券市场中一股积极的力量制衡发行人的违法行为。
正因如此，在我国尚未形成健全的民事责任且需要在科创板试行“注册制”时，证监会采取了两方面的防范措施，一是通过规定发行上市的条件对企业进行质量把关；二是对投资者进行适当筛选，仅限于那些持有资产规模达到标准“且具备相关股票投资经验和相当的风险承受能力”的投资者。可以说，这种对试点“注册制”打补丁保护投资者的方式是靠不住的，因此新证券法以第六章专章的形式规定对投资者的保护内容很有必要。对投资者的强保护主要体现在以下几点：
（1）区分专业投资者与对普通投资者，对普通投资者予以特别保护，主要是：证券公司与普通投资者的纠纷采用举证责任倒置，由证券公司负有证明其行为符合法律法规的相关规定，不存在欺诈、误导等情形（第89条），这旨在解决实体法上的问题；对于普通投资者提出了调解请求，证券公司不能拒绝（第94条第1款第2句）。
（2）设立上市公司股东权利委托征集行使制度。法定征集人范围包括上市公司董事会、独立董事、持有百分之一以上有表决权股份的股东或者依照法律、行政法规或者国务院证券监督管理机构的规定设立的投资者保护机构，可通过征集行使的股东权利包括提案权、表决权等（第90条）。
（3）设立先行赔付制度。即发行人因欺诈发行、虚假陈述或者其他重大违法行为给投资者造成损失的，发行人的控股股东、实际控制人、相关的证券公司可以委托投资者保护机构，就赔偿事宜与受到损失的投资者达成协议，予以先行赔付（第93条）。
（4）进一步完善代表诉讼制度，解决诉讼方式的问题。主要包括两方面内容：一是针对对于两种特定情形，即发行人的董事、监事、高级管理人员执行公司职务时违反法律、行政法规或者公司章程的规定给公司造成损失，发行人的控股股东、实际控制人等侵犯公司合法权益给公司造成损失，投资者保护机构持有该公司股份的可以为公司的利益以自己的名义向人民法院提起诉讼。投资者保护机构的持股比例和持股期限不受一般股东诉讼中“连续一百八十日以上单独或者合计持有公司百分之一以上股份”的限制（第93条第3款）；二是投资者提起虚假陈述等证券民事赔偿诉讼时，诉讼标的是同一种类，且当事人一方人数众多的，可以依法推选代表人进行诉讼（第95条第1款）。
除了以上保护方式，证券市场的民事责任另一方面则体现为行政处罚措施及刑事责任。新证券法对此的修订要点在于：一是大幅提高相关证券违法行为的处罚力度，处罚标准与罚款区间均有大幅提升；二是进一步强化证券服务中介机构的责任。
四、法律的生命在于实践—代结语
除了产品的差异，证券市场和菜市场本质上没有区别，证券法的主要内容就在于强制公开促使公开的真实、准确、完整。但以前的证券监管规则往往是本末倒置——一方面是强化监管，另一方面则是压制投资者的诉讼权利。尽管可能还存在不足，但证券法的本次修订可以说诚意满满，不少重大修订都是回应证券法的基本原理，整体内容在于改革监管机构的实质审查，强化投资者保障自身权利的诉讼武器，让市场力量充分发挥作用。霍姆斯大法官说：“法律的生命不在于逻辑，而在于实践。”法律已经修改，但法律条文不会自己发生效力，特别是“注册制”的具体实施有待于国务院进一步制定相关配套法规。因此，以上一系列修法成果如何落实到实践中，还有待进一步观察。
